近日，三元生物再次更新了招股書。

2020年元氣森林的出圈也讓“赤蘚糖醇”被更多大眾所熟知，雖然后來元氣森林“0糖0脂”的概念飽受質(zhì)疑，但這并不影響上游赤蘚糖醇銷售企業(yè)賺的盆滿缽滿。先一步登陸A股的保齡寶在2020年股價達(dá)到歷史最高值，同年同樣作為元氣森林赤蘚糖醇供應(yīng)商的三元生物也開始謀求在創(chuàng)業(yè)板上市。

在三元生物來看，產(chǎn)能是整個赤蘚糖醇行業(yè)最大的門檻之一，因此在披露的募資用途中，三元生物總共計劃募資9億元，其中7.7億用于“年產(chǎn)5萬噸赤蘚糖醇及技術(shù)中心項目”，擴(kuò)產(chǎn)資金占比超過85%。

值得一提的是，在募資中三元生物計劃將另外1.3億用于補充流動資金，但從歷史數(shù)據(jù)來看公司并不缺錢，在報告期內(nèi)三元生物均沒有任何帶息債務(wù)，2020年末時賬面貨幣資金尚有2.25億，同時資產(chǎn)負(fù)債率維持在35%左右，并沒有多少債務(wù)壓力。

趕在IPO前夕三元生物還分掉了大部分收益，2018年、2019年和2020年現(xiàn)金分紅額分別達(dá)到486.68萬、486.68萬和7081.4萬。

單純賣“糖精”年入7.73億，元氣森林成為第一大客戶

據(jù)了解，三元生物產(chǎn)品主要包括赤蘚糖醇及羅漢果復(fù)配糖、甜菊糖復(fù)配糖、三氯蔗糖復(fù)配糖等復(fù)配糖產(chǎn)品。

2018年、2019年和2020年三元生物分別實現(xiàn)營業(yè)收入2.92億、4.77億和7.83億，歸母凈利潤6808.85萬、1.36億和2.33億，凈利率分別為23.3%、28.59%和29.7%，逐年提升。

其中赤蘚糖醇均為三元生物的支柱業(yè)務(wù)，2018年、2019年和2020年赤蘚糖醇業(yè)務(wù)收入占比分別為84.65%、59.87%和78.8%，同時分別為公司貢獻(xiàn)了84.67%、57.06%和78.59%毛利。

2018年以前，三元生物的收入來源相對單一，2019年、2020年分別由于復(fù)配糖在境外市場的推廣以及下游無糖飲料熱度帶來需求增長從而導(dǎo)致業(yè)績的大幅提升，2020年赤蘚糖醇的同比增長率達(dá)到116.2%。

同時，三元生物的客戶集中度也很高，報告期內(nèi)公司客戶包括莎羅雅、美國TIH、美國ADM、元氣森林、可口可樂、百事可樂、農(nóng)夫山泉、統(tǒng)一、今麥郎、漢口二廠、完美中國、南方黑芝麻糊等知名企業(yè)。

2018年、2019年和2020年三元生物前五大客戶銷售占比分別為45.3%、55.93%和47.87%，其中莎羅雅銷售占比分別為7.15%、35.04%和20.28%。

值得一提的是，到目前為止三元生物的主要市場仍然境外，2018年、2019年和2020年，公司海外市場銷售收入占比分別為82.25%、89.53%和71.86%。其中，又以美國市場為主，三元生物對美國的直接報關(guān)銷售收入占比分別為51.34%、60.6%和43.43%。

不過，2020年以元氣森林為代表的無糖氣泡飲料迅速出圈使得國內(nèi)對于赤蘚糖醇的需求急劇增加，隨后眾多新老牌飲料品牌相繼推出無糖飲料，包括可口可樂、農(nóng)夫山泉、統(tǒng)一、康師傅、王老吉、喜茶等一眾品牌，最終帶動上游赤蘚糖醇行業(yè)的絕對增長。

在2019年才剛剛與三元生物建立銷售合作的元氣森林在2020年首次進(jìn)入公司前五大客戶名單，2021年上半年時，元氣森林已經(jīng)成為公司最大的客戶，同時農(nóng)夫山泉、可口可樂、喜茶、今麥郎、達(dá)利集團(tuán)、統(tǒng)一等知名客戶也開始向三元生物采購赤蘚糖醇。

2021年一季度三元生物實現(xiàn)營業(yè)收入2.63億，同比增長86.07%，實現(xiàn)歸母凈利潤6946.51萬，同比增長74.38%。同時三元生物還預(yù)計整個上半年公司營業(yè)收入將同比增長111.19%至119.43%，歸母凈利潤將同比增長107.09%至118.04%。

值得注意的是，三元生物在招股書中也提到，雖然暫時沒有赤蘚糖醇對人體有害的證據(jù)，但由于消費者體質(zhì)千差萬別，一次性食用赤蘚糖醇劑量過大可能導(dǎo)致一定不良生理反應(yīng)，比如過量食用可能會產(chǎn)生腸胃脹氣，或者空腹一次性高劑量食用赤蘚糖醇也可能出現(xiàn)腹瀉現(xiàn)象。

全球最大赤蘚糖醇生產(chǎn)商，毛利率超過保齡寶的2倍

在新興市場初步進(jìn)入快速發(fā)展階段的時候，到底是聚焦單一產(chǎn)品更好還是橫向拓展布局更好？這似乎沒有準(zhǔn)確的答案，但在二級市場上幾乎100%收入都來自玻尿酸的愛美客似乎比布局更廣泛的華熙生物、昊海生科等企業(yè)更受到投資者青睞。

而對于代糖行業(yè)來說，單純銷售赤蘚糖醇三元生物要擁有更高的毛利率。2018年、2019年和2020年，三元生物綜合毛利率分別為36.85%、45.77%和42.27%，而與其匹配度最高的保齡寶同期毛利率分別只有19.66%、21.1%和15.27%，不足三元生物的一半。

與其他甜味劑相比，目前赤蘚糖醇的競爭劣勢主要在于甜價比相對較低，也就是說獲得相應(yīng)蔗糖甜度所需添加的赤蘚糖醇成本高于蔗糖及其他高倍甜味劑，從而增加了添加赤蘚糖醇的食品飲料的生產(chǎn)成本。

不過市場如此火熱的情況下，上游赤蘚糖醇供應(yīng)商依然開始不斷掌握話語權(quán)。三元生物在招股書中提到，2021年上半年雖然原材料價格上漲，但公司能夠及時與下游客戶協(xié)商對后續(xù)赤蘚糖醇產(chǎn)品訂單價格進(jìn)行提升，從而轉(zhuǎn)嫁了原材料上漲的影響，使得毛利率保持在較高水平。

另外由于市場供不應(yīng)求的狀態(tài)，公司銷售壓力低，甚至是等著客戶找上門的狀態(tài)，三元生物也省下了大量的銷售成本，2020年公司銷售費用同比下降76.84%。

而對于赤蘚糖醇行業(yè)，最大的壁壘可能就是產(chǎn)能的壁壘。在美國莎羅雅穩(wěn)居三元生物第一大客戶位置的同時，2019年、2020年莎羅雅向三元生物采購的赤蘚糖醇及復(fù)配糖占其同類產(chǎn)品的采購比重也達(dá)到55%-65%左右。

2017年開始三元生物不斷投資建廠力圖擴(kuò)大產(chǎn)能，2018年到2020年公司赤蘚糖醇產(chǎn)量也從1.74萬噸增長到4.89萬噸，截至2020年末，三元生物已經(jīng)擁有赤蘚糖醇產(chǎn)能6萬噸，成為全球赤蘚糖醇產(chǎn)能及產(chǎn)量最大的企業(yè)。

2018年、2019年和2020年，三元生物的赤蘚糖醇產(chǎn)能利用率分別為89.2%、80.77%和93.47%，在此基礎(chǔ)上，IPO募集的9億元資金中仍有7.7億將被用于擴(kuò)大赤蘚糖醇的產(chǎn)能。（藍(lán)鯨上市公司 徐曉春）